Cum se apără BNR de atacurile în valuri din ultima vreme

Oana Udrea, director adjunct în cadrul Direcției Politică Monetară, BNR, susține, într-un text apărut în opiniibnr.ro, că din primăvara anului 2016, în spaţiul public s-au adus în mod repetat acuzaţii „nefondate şi iresponsabile” la adresa activităţii Băncii Centrale și în ciuda faptului că acele acuzații sunt făcute doar de câțiva analiști ele sunt redate sau reflectate, cu intensitate diferită, în câteva canale mass media și gravitatea acestor acuzaţii este accentuată de faptul că ele vizează şi domeniul politicii monetare – principala atribuţie a unei bănci centrale. Oana Udrea spune că promotorii unor astfel de mesaje mizează pe de o parte, pe faptul că publicul larg este mai puţin familiarizat cu problematica politicii monetare, inclusiv cu documentele în care BNR prezintă şi explică în detaliu deciziile în materie şi raţiunile care au stat la baza lor – în principal Raportul anual, rapoartele trimestriale asupra inflaţiei, comunicatele de presă şi prezentările din cadrul conferinţelor de presă susţinute de guvernatorul Băncii Naţionale, și pe de altă parte, se mizează pe complexitatea domeniului, respectiv pe faptul că demontarea unei acuzaţii relativ simple/scurte necesită un noian de explicaţii, unele având inevitabil un caracter tehnic. Proverbul cu cei 10 oameni care se străduiesc să scoată piatra pe care un altul a aruncat-o în apă ilustrează poate cel mai bine situaţia creată.

În textul publicat în opiniibnr.ro, Oana Udrea ține să demonteze trei dintre acuzațiile făcute la adresa BNR.

Prima se referă la afirmaţia potrivit căreia deciziile de politică monetară şi de credit ale BNR au aruncat România în recesiune, formulată de bancherul Lucian Isar într-un interviu acordat ziarului Bursa (22 noiembrie 2016). Potrivit oficialului BNR, acuzația este absurdă, în condiţiile în care:

1. Cauza reală a declinului înregistrat de economia României în anul 2009 a constituit-o criza financiară globală declanşată în toamna anului 2008 – odată cu acutizarea turbulenţelor apărute în urmă cu un an pe piaţa creditului din SUA -, ale cărei efecte s-au propagat pe plan global cu intensitate şi viteză neaşteptat de mari. La momentul izbucnirii crizei, România se caracteriza printr-o creştere economică deosebit de alertă, alimentată de sporirea substanţială a intrărilor de capital în perioada pre şi post-aderare la UE şi de accentuarea caracterului expansionist al politicii fiscale şi de venituri. Ritmul creşterii economice era însă unul nesustenabil, date fiind tendinţa de adâncire a deficitului bugetar (la valori de peste 5 la sută din PIB) şi a deficitului de cont curent (valori de peste 10 la sută din PIB).

Creşterea substanţială a aversiunii globale faţă de risc şi accentuarea neîncrederii pe pieţele internaţionale ulterior izbucnirii crizei financiare au avut ca efect o deteriorare a percepţiei investitorilor asupra economiilor emergente, în special asupra celor care acumulaseră dezechilibre macroeconomice majore şi care aveau o dependență relativ ridicată de finanţarea externă, fiind astfel vulnerabile la inversarea fluxurilor de capital.

Odată cu sporirea semnificativă a costurilor finanţării externe a avut loc şi o reducere drastică a volumului acesteia: potrivit datelor statistice privind balanţa de plăţi (Raportul anual al BNR), în anul 2009 investiţiile străine directe s-au înjumătăţit, împrumuturile şi creditele pe termen scurt au înregistrat pentru al doilea an ieşiri nete (de circa 4,3 mld. euro, după o scădere de 1,7 mld. euro în 2008), iar finanţarea netă din împrumuturi şi credite primite pe termen mediu şi lung (calculată prin excluderea sumelor de la FMI, UE şi Banca Mondială) s-a diminuat substanţial.

2. Toate statele lumii au fost afectate puternic de criza financiară şi economică, economia globală înregistrând în 2009 o scădere de 0,7 la sută, iar cea a UE de 4,4 la sută. Datele publicate de Eurostat arată că toate statele membre ale UE, cu excepţia Poloniei, au înregistrat în 2009 contracţii economice; criza a afectat atât statele europene dezvoltate (economia Germaniei, cea a Italiei şi cea a Marii Britanii au scăzut cu 4,4 până la 5,6 la sută), cât şi pe cele din regiune (Slovenia, Slovacia şi Bulgaria au înregistrat contracţii economice variind între 3,6 şi 7,7 la sută). În cadrul UE, un declin mai amplu au înregistrat de regulă economiile caracterizate de dezechilibre macroeconomice majore, în acest grup intrând statele baltice (scăderi anuale ale PIB real cu peste 14 la sută în 2009, în condiţiile înregistrării în precedenţii doi ani a unor deficite de cont curent situate între 8,7 şi 20,7 la sută din PIB) şi Ungaria (scădere a PIB real cu 6,6 la sută, în condiţiile înregistrării unei ponderi a datoriei publice în PIB de peste 60 la sută). De altfel, Ungaria şi Letonia au încheiat la rândul lor acorduri de tip stand-by cu FMI; chiar şi Polonia, a cărei situaţie macroeconomică era mult mai bună, a recurs la un acord de tip Flexible Credit Line

Politica monetară a BNR nu numai că nu “a aruncat România în recesiune”, dar a şi contribuit la amortizarea căderii economice, alături de acordul încheiat cu instituţiile internaţionale şi de Iniţiativa de la Viena – ambele fiind esenţiale pentru ameliorarea încrederii mediului extern în economia românească şi minimizarea costurilor în termenii creşterii economice ale procesului de ajustare macroeconomică. În aceste condiţii, România a reuşit să facă parte din grupul foarte restrâns de state membre ale UE în care PIB-ul real a rămas mai mare decât cel din 2007, în pofida contracţiei înregistrate în 2009, susține Oana Udrea.

3. Modul în care criza a influenţat dinamica economiilor din regiune este evidenţiat şi în Raportul de convergenţă al BCE din 2010:

“Comparativ cu situaţia prezentată în Raportul de convergenţă publicat în anul 2008, numeroase ţări s-au confruntat cu provocări importante legate de dezechilibrele şi vulnerabilităţile acumulate în perioadele anterioare, ceea ce a generat un proces de ajustare profundă în ultimii ani. Sub impactul crizei economico-financiare internaţionale, PIB real s-a prăbuşit sau s-a comprimat semnificativ în majoritatea ţărilor analizate.”

„Criza economico-financiară internaţională a exercitat un impact relativ puternic asupra majorităţii ţărilor din Europa centrală şi de est, întrucât creşterile economice anterioare s-au bazat într-o măsură destul de însemnată pe intrări de capital transfrontaliere. Odată cu sporirea aversiunii faţă de risc şi înăsprirea condiţiilor de finanţare în această regiune, dezechilibrele macroeconomice ale ţărilor respective au condus la amplificarea gradului de vulnerabilitate. De asemenea, numeroase economii din această regiune erau relativ orientate către export, fiind astfel puternic afectate de comprimarea substanţială a cererii externe.

O a doua acuzație spune că BNR a fost singura care a crescut dobânzile în timpul crizei (ediţia din 17 octombrie 2016 a ziarului Bursa). Conform Oanei Udrea, afirmaţia este falsă, din cel puţin două motive. În primul rând, luna septembrie 2008 – cea în care s-a produs falimentul Lehman Brothers – este considerată a fi momentul în care turbulenţele de pe pieţele internaţionale s-au transformat într-o criză financiară şi economică (buletinul lunar al BCE din octombrie 2010).

În al doilea rând, BNR a stopat în luna august 2008 creşterea ratei dobânzii de politică monetară. Aceasta fusese reluată la finele lunii octombrie 2007, ca reacţie la reaccelerarea inflaţiei şi la deteriorarea perspectivei acesteia, pe fondul supraîncălzirii economiei românești, precum şi al înrăutățirii anticipaţiilor inflaţioniste, inclusiv sub impactul puternicelor şocuri inflaţioniste de natura ofertei produse pe plan intern şi pe pieţele externe; acestea au constat în scăderea producţiei agricole sub impactul secetei, care a condus la creşterea preţurilor produselor alimentare, şi în amplificarea turbulenţelor de pe pieţele financiare internaţionale, care a determinat o amplă depreciere a monedei naţionale.

Evoluţia curentă şi cea aşteptată a inflaţiei în raport cu ţintele stabilite, precum şi riscurile la adresa acesteia au determinat şi alte bănci centrale din UE să recurgă în această perioadă la creşteri ale ratei dobânzii de politică monetară: Banca Ungariei a majorat rata dobânzii de politică monetară până octombrie 2008, BCE a efectuat o creştere a acesteia în iulie 2008, iar Banca Poloniei a majorat rata dobânzii-cheie în luna iunie 2008.

Mai mult, odată ce a devenit clar impactul crizei asupra mediului intern şi implicit asupra evoluţiei în perspectivă a inflaţiei, BNR a iniţiat un ciclu de reducere a ratei dobânzii de politică monetară, aceasta fiind coborâtă în mai multe etape în perioada februarie 2009 – mai 2010 de la 10,25 la 6,25 la sută; scăderea a fost una graduală, dată fiind inclusiv necesitatea evitării stimulării volatilităţii excesive a cursului de schimb al leului. În plus, BNR a efectuat în 2009 o nouă reducere a ratei rezervelor minime obligatorii (RMO) aferente pasivelor în lei ale instituţiilor de credit (la 15 la sută, după ce în toamna anului 2008 acesta fusese coborâtă de la 20 la 18 la sută) şi a diminuat rata RMO aferentă pasivelor în valută (de la 40 la 25 la sută).

Ultima afirmație care acuză BNR se referă la “dobânda crescută la 1000%” şi “blocarea creditării” (interviul publicat în 22 noiembrie de Bursa). Şi aceste afirmaţii sunt false, susține Oana Udrea, în condiţiile în care:

1. Potrivit datelor statistice publicate în buletinul lunar/pe site-ul BNR, rata medie a dobânzii pieţei monetare interbancare a crescut de la 11,55 la sută în luna septembrie 2008 la 22,03 la sută în octombrie – valoare net inferioară celei vehiculate în spaţiul public; mai mult, creşterea a fost temporară, această rată reducându-se în lunile următoare la valori ce au fluctuat în intervalul 11,5-14,3 la sută, pentru ca începând din luna martie 2009 să se poziţioneze pe un trend general descendent. La rândul ei, rata medie ROBOR 3M – cea utilizată ca reper pentru stabilirea ratelor dobânzilor la creditele/depozitele clienţilor nebancari – a crescut în octombrie de la 13,3 la 22,2 la sută, pentru ca în luna imediat următoare să scadă la 16,6 la sută şi să îşi continue ulterior mișcarea preponderent coborâtoare.

Evoluţiile din octombrie s-au datorat unui conglomerat de factori structurali şi conjuncturali care au afectat simultan piaţa monetară interbancară: (i) instaurarea unui deficit net de lichiditate, în premieră pentru ultimii 10 ani, pe fondul amplificării absorbţiilor de lichiditate ale factorilor autonomi (de exemplu, numerarul în afara BNR s-a majorat cu circa 15 mld. lei în perioada ianuarie 2006 – septembrie 2008) şi creşterii autonome a nivelului prevăzut al RMO (+ 8,7 mld. lei în acelaşi interval); (ii) accentuarea, în contextul crizei, a fricţiunilor de pe piaţă, în condiţiile “contaminării cu neîncredere” a băncilor, conducând inclusiv la “tăierea” limitelor de expunere dintre acestea, (iii) creşterea puternică a presiunilor asupra cursului de schimb al leului şi sporirea cererii speculative de lei a nerezidenţilor. Acestora li s-a alăturat caracterul tot mai impredictibil al comportamentului contului general al Trezoreriei, în condiţiile în care finanţarea sporului substanţial de cheltuieli bugetare de la finele anului a necesitat intensificarea atragerii de depozite de către MFP de pe piaţa monetară.

BNR şi-a adaptat rapid modul de acţiune la noul context, stopând operaţiunile open market de drenare a excedentului de lichiditate şi iniţiind operaţiuni de injecţie de lichiditate (repo şi swap valutar); totodată, banca centrală a redus de la 20 la 18 la sută rata RMO aferentă pasivelor în lei ale instituţiilor de credit, începând cu perioada de aplicare 24 noiembrie – 23 decembrie 2008. În acelaşi timp, instituţiile de credit au putut accesa, funcţie de volumul colateralului eligibil de care dispuneau, facilitatea de creditare pusă la dispoziţie de banca centrală.

O creştere şi mai mică a înregistrat rata medie a dobânzii la certificatele de trezorerie emise de MFP (instrumente de finanţare pe termen scurt), care a atins în decembrie 2008 un nivel de 14,2 la sută (faţă de 11,3 la sută în septembrie); totodată, aceasta s-a corectat relativ mai rapid.

În ceea ce priveşte ratele dobânzilor la creditele noi, comportamentul oarecum diferit al acestora – prelungire a creşterii până în ianuarie 2009 şi ajustare mai lentă ulterior – a fost consecinţa creşterii substanţiale a primei de risc. De altfel, şi în celelalte state din regiune, precum şi în zona euro, se observă o creştere a spread-urilor acestor rate faţă de cotaţiile relevante ale pieţei monetare interbancare şi menţinerea lor pentru o perioadă relativ îndelungată la valori superioare celor înregistrate anterior crizei.

2. Referitor la reducerea dinamicii creditului acordat sectorului privat, aceasta s-a datorat în primul rând scăderii abrupte a încrederii agenţilor economici şi deteriorării percepţiei de risc a băncilor, aşa cum relevă, printre altele, rapoartele BIS şi analizele altor bănci centrale. Într-un asemenea context, în toate statele din regiune, dar şi în zona euro, ratele anuale de creştere ale creditului acordat sectorului privat (exprimate în termeni nominali) au atins în ultima parte a anului 2009 – prima parte a anului 2010 valori apropiate de zero, şi chiar valori negative (după ce anterior crizei, şi celelalte state din regiune înregistrau înregistraseră rate de creştere ale creditului de două cifre, chiar dacă inferioare celei din România).